A股最严减持新规落地，防范假离婚、融券等绕道减持

5月24日，证监会正式发布《上市公司股东减持股份管理暂行办法》及相关配套规则，进一步规范股份减持行为。这距离征求意见稿发布仅相隔一个多月时间。今年4月12日，证监会就《上市公司股东减持股份管理办法（征求意见稿）》公开征求意见，这部被称作是A股史上最严、最全的减持规定受到关注。

截至目前，A股减持体系得到了全面覆盖。其中，证监会同步修订了《上市公司董事、监事和高级管理人员所持本公司股份及其变动管理规则》。此外，交易所层面，减持指引和询价转让指引也同步做了修改。记者注意到，《上市公司股东减持股份管理暂行办法》作为一般规定，《上市公司董事、监事和高级管理人员所持本公司股份及其变动管理规则》加上本次未修改的创投反向挂钩规定，作为特别规定，共同构成了“1+2”的与减持有关的制度架构。

具体来看，《减持管理办法》与原《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》框架基本相同，保留了大股东减持预披露要求、爬行减持即每三个月的减持比例限制、首发前股份的减持比例限制等实践中运行较为成熟的核心条款。正式版本与征求稿框架也基本保持一致，《上市公司股东减持股份管理暂行办法》及相关配套规则有以下内容值得关注：

1.如果上市公司披露为无控股股东、实际控制人，要求第一大股东遵守相关要求，防止规避减持限制。

2.将大股东通过各种账户持股合并计算，包括利用他人账户持有的股份、转融通出借的股份、约定购回式交易卖出的股份等，以防大股东借用身份变化、加速减持。

3.离婚、解散分立等分割股票后各方持续共同遵守减持限制，以防“假离婚”等绕道。

4.将大股东的一致行动人等同大股东对待，以防股东“打散持股”、规避减持限制，此外，要求大股东解除一致行动关系后在六个月内继续共同遵守减持限制，以防大股东借助一致行动关系规避限制。

5.大股东如通过协议转让后丧失大股东身份还应当在六个月内继续遵守限制。

6.对司法强制执行、质押违约处置等，回归本质，类比集中竞价交易、大宗交易、协议转让适用规则，将约定购回式交易类比质押违约处置执行。

7.对赠与、可交债换股、认购或申购ETF等特殊的减持方式，提出应当遵守减持规则的原则性要求。

8.明确大股东不得融券卖出本公司股份，保障中小投资者交易公平性。

9.明确不得开展以本公司股票为合约标的物的衍生品交易，防范借用衍生品变相实现减持。

10.明确股份在限制转让期限内或者存在不得减持情形的，股东不得进行转融通出借、融券卖出，防止规避持有期限限制。

11.要求股东获得有限制转让期限的股份前，需先行了结已有融券合约，避免通过提前布局绕开限制。

12.加大责令改正行政监管措施运用力度，可以责令当事人一定期限内购回违规减持股份，并向上市公司上缴价差。

13.增加大股东通过大宗交易减持前的预披露义务。

14.明确控股股东、实际控制人二级市场减持与上市公司股价表现、分红情况挂钩，强化减持约束，避免损害投资者利益。

15.大股东违法违规正在被立案调查或者被处罚后六个月内不得减持，未缴足罚没款前不得减持。

16.公司涉及违法正在被立案调查或在被处罚后六个月内，或者在被交易所公开谴责后三个月内，控股股东、实际控制人不得减持。

17.公司可能触及重大违法强制退市，在风险警示期间至相关事项确定之前，控股股东、实际控制人不得减持。

股东减持牵涉利益主体多元，投资者关注度高，关系市场秩序和公平性，因此，完善减持制度意义重大。综合采访情况以及对新规的梳理，整体来看，减持制度反映与呈现了四个突出特点：

看点一：投资者是市场之本的制度基础

投资者是市场之本，《上市公司股东减持股份管理暂行办法》及相关配套规则进一步夯实投资者保护的制度基础。

证监会主席吴清在近期举办的“5·15全国投资者保护宣传日”上谈到，证监会从成立之日起，就坚持把保护投资者合法权益作为自己的根本使命和工作的重中之重。证监会正在深入贯彻中央金融工作会议精神，全面落实新“国九条”，扎实推动资本市场“1+N”政策措施落地见效。核心内容就是一体推进强监管、防风险、促高质量发展，强本强基、严监严管，加快打造安全、规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场。

经过前期采访，受访人士告诉记者，切实保护广大中小投资者合法权益，是减持新规制定的重要出发点。制定《上市公司股东减持股份管理办法》是今年证监会4月初明确的，2024年度立法工作计划的重点内容之一，旨在强化对资本市场相关行为的监管，切实维护公平、公开、公正的市场秩序。更长远来看，是维护市场平稳健康发展，切实保护广大中小投资者合法权益。

提振投资者信心，对二级市场产生积极影响，亦在上述框架预期下得以有所体现。前期在征求意见稿时，记者采访时了解到，对于减持的一系列新规出台，包括通过明确大股东减持的规则和要求，减少了市场对于大股东减持行为的不确定性和恐慌情绪，有助于稳定市场预期，增强投资者信心。加之新规对绕道减持进行了严格规定，要求相关方在特定情况下持续共同遵守减持限制，这有助于防止大股东通过非正当手段规避减持规则，保护了中小投资者的利益，增强投资者对市场公正性的信任。

此外，《减持管理办法》明确要求大股东在减持前进行预披露，提高了减持行为的透明度，使投资者能够更加及时和准确地获取信息，做出理性的投资决策。有分析师认为，通过一系列对市场预期的明确，可以减少市场因减持行为而产生的过度波动，有助于吸引长期资本，促进市场的健康发展。

看点二：为何叫A股史上最严减持规范？

《减持管理办法》是A股史上最严减持规范，对不同类型的股东、不同来源的股份、通过不同的交易非交易方式减持做了系统规制。《减持管理办法》首次以规章的形式亮相，法律位阶提升，权威性、约束力增强，市场预期更加明确。

证监会称，出台全面规范性的减持管理办法是为了贯彻落实《国务院关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》《关于加强上市公司监管的意见（试行）》，进一步规范股份减持行为。

大股东减持一直是减持制度的规范重点。《减持管理办法》及相关配套规则高度加强对大股东减持的限制，主要从三个方面进一步加强对大股东减持的限制：

首先，增加大股东通过大宗交易减持前的预披露义务，充分保障中小投资者的知情权，增强交易公平性，减少信息不对称；再有，考虑到部分上市公司股权较为集中，控股股东、实际控制人对公司经营发展影响重大，为督促控股股东、实际控制人专注公司经营、关注投资者回报和投资者关系管理，明确控股股东、实际控制人二级市场减持与上市公司股价表现、分红情况挂钩，强化减持约束，避免损害投资者利益。

此外，要求大股东在重大违法情形下不得减持，增强对违法违规行为的约束。比如大股东违法违规正在被立案调查或者被处罚后六个月内不得减持，未缴足罚没款前不得减持；比如公司涉及违法正在被立案调查或在被处罚后六个月内，或者在被交易所公开谴责后三个月内，控股股东、实际控制人不得减持；又比如公司可能触及重大违法强制退市，在风险警示期间至相关事项确定之前，控股股东、实际控制人不得减持。

此外到了行政执法层面，《减持管理办法》首先明确了相应监管措施，特别是加大责令改正行政监管措施运用力度，可以责令当事人一定期限内购回违规减持股份，并向上市公司上缴价差。

责令购回有多方面优点：比如能够迅速执行，起到及时矫正违规行为的效果，避免传统惩处手段相对较长的等待时间；比如能够恢复到合规状态，使违规主体不仅无法获益，反而可能付出更大成本和代价；又比如增强了监管措施的实效，改变了以往违规主体痛感不强的局面，需要拿出真金白银，威慑作用提高；再比如上缴价差能够让中小股东得到补偿、公司亦能受益，投资者获得感提升。

据记者粗略统计，今年以来，证监会、地方证监局对违规减持开出的罚单近30张，处罚原因包括超比例减持、窗口期减持、减持未履行信披义务、违反限制性规定减持等。也随着监管部门对违规减持加大监管力度，以及责令购回措施的运用，上市公司股东违规减持被责令购回或者行政处罚的案例不断增多。严监管下，年内A股上市公司重要股东减持规模大幅下降，已低于同期增持规模。

《减持管理办法》细化了应予处罚的违规行为情形，有利于股东充分认识违规的类型，便利监管执法，对拒不及时纠正或情节严重的，将依法惩处。业界人士认为，未来，加上交易所自律监管措施，预计违规减持监管执法将形成多层次惩治体系。

看点三：全面封堵各类绕道减持通道

随着减持制度日益完善，“绕道”减持的可能性不断降低，针对去年市场出现的技术性离婚减持、转融通式减持等新问题，证监会及时出手、堵住漏洞。在此基础上，《减持管理办法》对可能存在的“绕道”做了系统梳理，做了全面规范。

第一，穿透识别股东身份：

一是如果上市公司披露为无控股股东、实际控制人，要求第一大股东遵守相关要求，防止规避减持限制。二是将大股东的一致行动人等同大股东对待，以防股东“打散持股”、规避减持限制。三是要求大股东解除一致行动关系后在六个月内继续共同遵守减持限制，以防大股东借助一致行动关系规避限制。四是要求离婚、解散分立等分割股票后各方持续共同遵守减持限制，以防“假离婚”等绕道。五是将大股东通过各种账户持股合并计算，包括利用他人账户持有的股份、转融通出借的股份、约定购回式交易卖出的股份等，以防大股东借用身份变化、加速减持。

第二，重新梳理交易方式：

一是对协议转让，要求协议受让方锁定六个月，大股东如通过协议转让后丧失大股东身份还应当在六个月内继续遵守限制。

二是对司法强制执行、质押违约处置等，回归本质，类比集中竞价交易、大宗交易、协议转让适用规则，将约定购回式交易类比质押违约处置执行。

三是对赠与、可交债换股、认购或申购ETF等特殊的减持方式，提出应当遵守减持规则的原则性要求。

第三，看穿交易实质：

一是明确大股东不得融券卖出本公司股份，保障中小投资者交易公平性；二是明确不得开展以本公司股票为合约标的物的衍生品交易，防范借用衍生品变相实现减持；三是明确股份在限制转让期限内或者存在不得减持情形的，股东不得进行转融通出借、融券卖出，防止规避持有期限限制；四是要求股东获得有限制转让期限的股份前，需先行了结已有融券合约，避免通过提前布局绕开限制。

看点四：减持规则体系更加清晰有层次

减持规则体系更加清晰有层次也是本次证监会文件制定发布的一个特点。

证监会层面，《减持管理办法》规章作为基本要求和一般规定，本次同步修订的《上市公司董事、监事和高级管理人员所持本公司股份及其变动管理规则》，以及本次未修改的创投反向挂钩规定，作为特别规定，共同构成了“1+2”的制度架构。

交易所层面，减持指引和询价转让指引也同步做了修改，与证监会规定做了衔接，整合了之前问答内容，进一步细化了相关要求，加上创投基金股东减持股份实施细则，组成了交易所业务规则体系。